【金研•深度】美元指數或已見頂,USDCNY有望小幅下行——匯率資金交易策略

建行金融市場業務2018-10-17 06:30:30

作者:建行金融市場部市場研究處

【市場背景部分】

9月份總體市場消息不少,美元指數從高位回落,市場風險偏好情緒回升。

一是中美貿易摩擦繼續升級。繼雙方互徵500億美元商品關稅後,決定自9月24日起對2000億美元中國輸美產品加徵10%關稅,自明年1月1日起,關稅將提升至25%。美方同時威脅,若中方發起報復,美國將立刻實施力度更大的關稅徵收舉措,對額外大約2670億美元的進口商品徵收關稅。中國立刻進行反擊,對原產於美國的600億美元的進口商品加徵5-10%關稅。中美依然在升級。

二是各國央行暫時維持利率不變。各國歐洲央行週四一如預期維持政策不變,稱會從10月起將每月購債規模減半至150億歐元,鞏固了之前的措辭,但仍預計購債計劃將在今年年終前結束,利率至少將維持不變直至明年夏季結束。英國央行週四維持利率在0.75%不變,並強調金融市場對英退歐感到更加擔憂。與美聯儲、歐洲央行和英格蘭央行不同的是,日本央行仍無退出寬鬆計劃,在9月利率會議繼續按兵不動,稱將在相當長時間內保持極低利率水平。

三是新興市場暫時恢復穩定。土耳其央行將指標利率上調625個基點至24%,此舉提振了土耳其里拉,而且或許會緩解投資者對有關該國總統埃爾多安對貨幣政策影響的擔憂,此舉意味著該央行自4月底以來已將指標利率上調了11.25個百分點,目的在於防止里拉進一步下跌。土耳其里拉兌美元應聲從之前的6.4176里拉漲至6.01里拉。

四是英國退歐進程樂觀,歐盟負責英國退歐事務談判的首席代表巴尼耶表示在六至八週內達成英退協議是“現實的”,英國和歐盟在歐盟領導人峰會上就脫歐協議取得進展的樂觀情緒有所增強。

外匯市場方面,美元指數上行乏力,最高也沒有突破96關口,月底回落至94附近;EURUSD區間震盪,月底升至1.17美元附近;USDJPY震盪上漲至112上方。後續要關注9月26日的美聯儲利率決議,升息25點的概率非常高,重點關注其對全球經濟前景的措辭。繼續關注中美貿易戰進展和10月美國非農就業數據。

USDCNY部分

9月美元人民幣呈窄幅區間震盪走勢,主要波動區間在【6.82,6.88】,比我們之前預期波幅要窄。中美“貿易戰”成為影響美元人民幣走勢的主線。一方面,人民幣是“貿易戰”的直接受影響方;另一方面,“貿易戰”帶來的風險情緒變化也加劇了全球外匯市場和股市波動,間接影響境內走勢。

9月初媒體報道,特朗普將推進實施對2000億美元中國商品加徵關稅計劃,隨後得到“證實”。美元人民幣隨後6個交易日走升近600點,創下8月24日以來新低。9月12日市場又傳來好消息,以財長努欽為首的美方高級官員已向包括副總理劉鶴在內的中方官員發出邀請,進行新一輪貿易磋商。人民幣隨後部分收復失地,走強至6.83一線。進入第3周後,特朗普2000億美元商品關稅計劃最終落地,市場表現謹慎,USDCNY小幅走高。

李克強總理9月19日在2018年天津夏季達沃斯論壇開幕致辭中表示,近期走勢出現一定幅度波動,有人甚至認為這是中國有意為之,這完全不符合實際:因為人民幣匯率單向貶值對中國弊多利少,中國決不會走靠人民幣貶值刺激出口的路。中國堅持市場化匯率改革方向不變,不僅不會搞競爭性貶值,還要為匯率穩定創造條件。中國穩健、國際收支平衡、外匯儲備充裕,人民幣匯率完全能夠在合理均衡水平上保持基本穩定。

圖1:USDCNY走勢

對於9月人民幣走勢,我們主要觀點如下:

(1)“貿易戰”題材將在相當長一段時間內影響美元人民幣走勢,但“靴子落地效應”對人民幣匯率的影響逐步遞減。我們前期交易策略中對人民幣匯率分析完全符合總理對人民幣匯率的立場表態。近期人民幣貶值是市場對於中美貿易戰的自然反應,不是有意為之;雄厚的外匯儲備和基本良好的經濟基本面使得人民幣匯率具備相對穩定基礎,人民幣破7的概率很低。

(2)美元指數震盪下跌,從95.6的高位回落至月底的94.4附近,減輕了人民幣的貶值壓力。雖然如此,但美指與USDCNY的相關性仍然較弱,當美指回調時,隔夜USDCNY回調幅度較小。

(3)9月人民幣匯率的波動性遠小於8月。8月日間最大波幅超過400點的交易日有9天,9月僅有2天,多數波幅在200點以內。 境內市場價格仍然在當日中間價上方運行,但偏離程度逐步縮窄。進入9月後,USDCNY市場價格多數位於中間價上方100-200點運行,臨近月底,市場價格基本貼近中間價,說明市場貶值情緒緩解。

(4)據外管局數據,8月銀行代客結售匯逆差633億人民幣,自身結售匯逆差384億元,代客遠期淨售匯369億元。但進入9月以來,企業明顯呈現出逢高結匯,逢低購匯的特徵,供求較為穩定,市場價格隨之在6.82-6.88區間震盪。當前企業結售匯行為表明,市場對於人民幣6.8-6.9價值區間基本認可。 

(5)8月份連續出臺三大工具(收緊離岸市場人民幣流動性、收取遠期購匯準備金和重啟逆週期因子)打擊了市場做空人民幣熱情,市場趨於理性。離岸市場匯率與境內匯率基本持平,說明離岸市場對人民幣貶值預期顯著下降;客戶遠期購匯被明顯抑制;在逆週期因子影響下,境內做空人民幣的力量明顯削弱。

人民幣對一籃子貨幣方面,相比8月末各大指數均快速走低,USDCNY雖然趨於穩定,但是非美貨幣對美元上漲,導致人民幣對其他貨幣貶值,因此人民幣匯率指數繼續走低。CFETS指數位於93附近,未來走勢仍將主要取決於貿易戰進展。

圖2:人民幣匯率指數走勢圖

美元指數分析

9月上旬,美元指數觸底反彈,接近96整數位。原因一是新興市場經濟體持續動盪,全球避險情緒升溫推動美指走高;二是美國勞工部公佈8月非農就業數據亮眼,失業率跌至3.9%,接近年內低點,強勁經濟基本面再度給予投資者信心。進入中旬後,美元指數悉數回吐漲幅,回撤至94.5附近。原因一是英國脫歐進程傳來利好消息,協議有望在6-8周內達成,英鎊大幅反彈至1.30上方,帶動歐系貨幣走升;二是歐洲央行行長德拉基在9月貨幣政策會議上表態意外鷹派,歐央行QE退出路線日漸清晰;三是土耳其、印尼等國央行紛紛出手穩定金融市場,全球緊張局勢有所緩解,美元避險需求減弱;四是美國通脹率遲遲未能達到預期,市場亦開始擔憂貿易摩擦對美國經濟可能帶來損害。

進入10月初,受到美國副總統彭斯講話的影響,中美關係面臨冷戰威脅,而且美國9月失業率將至3.7%,從而美元指數反彈至95上方。

圖3:美元指數走勢

技術面上來看,MACD自高位回落,背離信號暗示美元指數四季度有回調壓力。如美元指數向下突破,可能的支撐位包括93.5點位以及93點位附近 (MA200天平均線)。

(1)受益於貿易戰引發的風險規避情緒、美聯儲加息、良好的經濟數據和新興市場危機,美元在二三季度強勢上漲5%,但從中期來看,對美元的不利因素開始累積。一是英國脫歐談判進展順利令歐系貨幣反彈;二是歐洲央行今年年底結束QE,並可能在明年夏天開始加息;三是新興市場危機並未蔓延,目前僅土耳其和阿根廷受到影響較大;四是中美貿易戰是雙刃劍,之前搶眼的美國經濟數據也可能由於貿易戰因素走弱;五是美聯儲9月底加息勢在必行,但靴子落地效應可能令美元繼續疲弱態勢。

(2)外匯市場具有極強的週期性,我們堅持自去年5月份提出的美元指數長期疲弱的觀點。去年美指極度疲弱,今年二三季度表現強勢,結合技術面上的分析,我們判斷美元指數在三季度已經見頂,預計四季度表現弱勢,預計10月波動區間為【93, 97】。

下一步貿易戰的走勢

(1)2017年中國對美出口4298億美元,進口1539億美元,按照打牌的“籌碼”計,加上中美雙方此前500億美元的第一輪互徵關稅,目前美國已經用掉了2500億美元額度,中國則用掉了1100億美元額度。

(2)美國第二輪2000億美元的關稅實施分為兩個階段,第一步加徵10%,第二步在明年升至25%,這是為美國企業尋找替代方給予時間緩衝。預計部分訂單可能會轉移至其他國家,但中國對於全球供應鏈的居於重要地位, 預計超過一半的商品仍需要從中國進口,這將提高輸美商品價格,美國消費者需要付出更多,增加通脹壓力。

(3)美國國會中期選舉將在11月份開始,參議院和眾議院將會重新洗牌,一旦民主黨人控制一個院,將直接掣肘特朗普後續政策。當然我們完全不必幻想美國會反轉對華的貿易政策,但共和黨失去對兩院的控制,會明顯降低特朗普的執政效率,從而減小對中國的壓力。真正的中美貿易談判應在中期選舉後進行。

(4)近期周小川接受採訪時表示,根據數學模型的計算,中美貿易戰對中國經濟的影響不到半個百分點。所以雙方目前的關稅貿易戰不會對中國形成致命打擊,美方也會一定程度上受損。中國和俄羅斯不同,美俄基本斷絕了經濟往來,但是中美的經濟聯繫千絲萬縷,最終還是要回到貿易談判軌道上來。

人民幣匯率預測

當前中國不想通過人民幣貶值來刺激美國的神經,但一旦中美進入全面對抗階段,人民幣匯率也沒有那麼重要了,可能會繼續貶值。近期貨幣政策委員會委員劉世錦聲稱,重要的不是具體點位,而是匯率機制要正確;強調人民幣的均衡水平是動態的,這和之前高層表態略有轉向,顯示匯率在7的整數關口不一定穩固。在中美貿易戰膠著之際,如果人民幣大幅貶值可能被美國施加報復。我們判斷,在多項因素作用下,USDCNY有望小幅下行,預計10月USDCNY波動區間為【6.85,6.95】。

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