Rates Weekly Iss.40 意料中的回調

外匯有聊2018-10-20 13:17:41

  • 上週美元利率掉期表現

     上週美元利率市場在支撐位上方有不同程度回落,美元IRS利率曲線牛市趨平,2年期與30年期IRS利差18.95bp,美元3M Libor升至2.43%,與OIS利差拉寬至18.6bp。美國10年期國債收益率當週累計降幅約9個基點,仍然站穩前高上方,走勢主要受股市推動。

  • 上週市場熱點                  

     本期Special10yr UST收益率回調

     第三次抨擊。個人判斷美聯儲不會被金融市場表現所綁架。貨幣市場對美聯儲如期的信心出現了一些動搖。

  • 後市關注與預測

     本週重點關注美聯儲官員講話,尋找加息計劃是否有動搖的跡象。

     銅金比看漲,對美元利率形成支撐。

     10yr UST收益率突破後的市場觀點,以及我的判斷。

      

 

一、上週美元利率市場表現

我們在上期的rates weekly《交易員的內心:一直在堅持,從來沒放棄》裡(我相信你會看懂。如果還沒看到,請自行翻看CFETSFX公眾號20181010日的文章,這一期是CFETSFX獨家,外匯有聊沒有發),怎麼說的來著?“最後的多頭倒下之日,就是空頭思退之時”。經歷了國慶市場的瘋狂後,在摩根士丹利徹底放棄對UST的做多觀點以後,短期內猛烈上衝的美元利率上週終於歇了一口氣(“時間短,見效快”,你還想咋地?當然是要回調歇一歇),在支撐位上方有不同程度回落,美元利率曲線牛市趨平,長端領跌。截至上週五收盤,與一週前相比,掛鉤3M Libor的標準美元2年期IRS利率下跌2.06bp5年期IRS利率下跌4.83bp10年期IRS利率下跌6.74bp30年期IRS利率下跌6.41bp,回吐了國慶期間的一部分瘋狂漲幅,回吐的幅度不到一半,目前仍牢牢霸在前期的阻力位(也就是現在的支撐位,阻擋和支撐是相互轉換的,任何事情都要辯證的看,技術分析裡真是蘊含著思辨的人生哲理呀)之上各主要期限利差縮窄,2年期與10年期IRS利差較一週前收窄4.68bp16.24bp2年期與30年期IRS利差收窄4.35bp18.95bp5年期與30年期IRS利差收窄1.58bp9.41bp,利率曲線重新扁平化。美元3M Libor未受回調影響,繼續堅定上漲,上週五收報2.43644,其與OIS利差拉寬至18.6bp,是自4月份以來的首次拉寬。

美國國債收益率方面,美國國債價格走勢主要受到股市的推動。上週一,現貨市場因哥倫布日而休市一天。上週二市場開始表現出猛衝過後的歇口氣現象,美股科技股走勢震盪,10yr UST收益率下跌3 bp。上週三,受標普500指數重挫3.29%影響,美國國債價格大多攀升,短中期債券領漲,長債在反彈時的表現落後於短債,尤其是10年期國債發行之後,最終10yr UST收益率只下跌1.7個基點,報3.1894%。上週四,多重因素支撐美國國債價格。總體CPI和核心CPI低於預期;WTI期貨暴跌約3%;能源股表現明顯弱於大盤,標普500指數在國債現貨收盤前下跌2%,跌破2767水平(200日均線)之後跌幅擴大;美國30年期國債發行需求強勁,中標收益率比發行前收益率低了將近1bp;使得美國國債強勁上漲,10yr UST收益率盤中下跌超過3個基點,至3.1235%,並且長債跑贏大盤。上週五,美股止跌回升,跳空高開,但在摩根大通和花旗發佈第三季度財報之後,地區性銀行股價走低,金融股引領了股市回落,標普500指數回吐了盤中漲幅的一半,當週下跌超過4%10yr UST收益率收於3.16135,當週累計下降大約9個基點。

 表1  美元各期限利率掉期收盤價

 圖1  美元利率掉期期限結構

 表2     利率掉期各主要期限利差

 

 

二、上週市場熱點

1、本期Special10yr UST收益率回調。

上週多重因素造成了美國國債收益率的回調。國慶期間衝太猛了,本身就需要歇一歇,自不必說。其他因素還包括股市、油價、經濟數據等。注意,我這裡的用詞是“回調,也就是說,歇夠了還要重新再往上走,我的意思並不是美元利率這就到頭了見頂了

 

股市

上週美元利率市場走勢和美股表現高度相關,所以上週的大事自然是標普500連續暴跌,把200日均線都跌破了,創2月份以來最大跌幅,納斯達克100指數更是創下7年來最差表現。美國股市大跌前一天,國際貨幣基金組織(IMF)稱全球經濟正在陷入停滯,並在兩年多來首次下調全球增長預測,將其歸咎於貿易緊張局勢升級和新興市場壓力。越來越多的美國公司開始公開談論貿易衝突對業務的影響,工業供應商Fastenal Co.表示,美國對中國商品新加徵的關稅傷害到了客戶。


美股之外,歐洲和亞洲股市也紛紛摔倒。全球股市暴跌之際,投資者做出避險姿勢,黃金價格上週四創下20166月以來的最大漲幅,黃金ETF持倉上週增長0.4%2,095噸,為5月中旬以來的最大漲幅。美國國債收益率從今年猛衝上去的記錄高點快速回落,最低時已經距離之前試圖多次突破的前高不到1個點,但伴隨美股的企穩,美國國債收益率始終牢牢霸佔在支撐位上方。

 

油市

股市之外,上週油價也摔倒。由於股市的動盪蔓延至原油市場,紐約原油期貨一週累計下跌4%,與標普500指數的周跌幅相當,創出5月以來的最大單週跌幅。做多石油的交易由於過於擁擠,隨著股市動盪蔓延至石油市場,一些投機者開始撤退,市場上對原油的看漲頭寸六週以來首次下降。

油價下跌當然會影響長債的通脹補償,從而拉低美國國債收益率。但是,國際能源署(IEA) 已警告稱,閒置供應量的大幅減少將令油價維持在高位,即使其下調了今明兩年原油需求。國際貨幣基金組織(IMF)下調經濟增長預期、貿易爭端和高油價帶來的限制是IEA下調原油需求預期的原因,但是,隨著委內瑞拉和伊朗等OPEC成員國供應量下降的情況惡化,其他產油國閒置產能將僅佔全球需求的2%,並可能會進一步萎縮。世界最大能源交易商的高管也表示,由於特朗普政府在制裁執行方面的強硬立場,伊朗石油出口制裁的影響比多數人預測的還要大得多。

因此,預計未來油價仍然高位運行,對美元利率形成支撐。

 

數據

美國生產者價格在三個月內首次上漲,反映了機票和鐵路運輸成本的增加。生產者價格指數環比上漲0.2%(符合預期),此前一個月為下滑0.1%;同比攀升2.6%(市場預估2.7%),此前一個月為升2.8%。扣除食品和能源的核心價格指數環比上升0.2%(符合預期);同比升2.5%(符合預期),此前一個月升2.3%。該指數的攀升部分源於運輸和倉儲服務成本增加1.8%,後者是2009年有相關數據以來的紀錄之最。航空客運服務類別攀升5.5%,也是2009年以來的高點。貨運和郵件的鐵路運輸成本增1.4%,為2012年以來的最高水平。

美國9月不含食品和能源的核心CPI同比上漲2.2%,持平於8月增幅,低於2.3%的彭博調查預估中值。整體CPI同比增幅降至2.3%2月以來最低水平,預估為2.4%。弱於預期的美國通脹數據增強了美聯儲放緩加息步伐的預期。

美國10月消費者信心意外下滑,但仍處於較高水平。消費者信心指數從前一個月的100.1降至99(預估100.5)。對政府經濟政策的信心在10月升至十多年來的最高點,在中期選舉之前對共和黨是一個潛在積極跡象。儘管貿易問題逐漸升級,但廣泛的情緒指標仍在高位徘徊,反映了強勁的經濟、緊張的勞動力市場和減稅的好處。該報告還顯示,消費者預計未來一年的價格會有更快的上漲。未來一年的通脹預期從上個月的2.7%上升至2.8% ,而未來510年的通脹預期為2.3%,低於之前調查的2.5%

 

2特朗普第三次抨擊美聯儲。個人判斷美聯儲不會被金融市場表現所綁架。貨幣市場對美聯儲如期加息的信心出現了一些動搖。

在上週的美國金融市場慘狀和經濟數據不佳的背景下,特朗普連續兩天猛烈抨擊美聯儲,稱美聯儲近期加息是一個錯誤,還稱美聯儲瘋了,試圖通過嘴炮阻止美聯儲加息,並把金融市場的鍋甩在美聯儲頭上。他上週三表示是加息--而不是他的貿易政策--引發美國股市自2月份以來的最糟糕表現。與此同時,市場分析師大多將這次大跌歸咎於特朗普與中國貿易問題所引發的最新疑慮。

特朗普經常將股市的上漲稱作是對其經濟政策的肯定,即使是在指責美聯儲之際,他仍然淡化了市場下跌的重要性。我認為這是好事,特朗普提及股市下跌時說。事實上,這是我們等待了很久的調整。但我確實不贊同美聯儲的做法。

 特朗普公開批評美聯儲的做法與他最近的幾位前任大相徑庭。二十多年來,美國總統一直避免公開評論美聯儲的利率政策,以示對該機構獨立性的尊重。美聯儲發言人Michelle Smith對特朗普的講話不予置評。

關於美聯儲的獨立性,請參見RatesWeekly Iss.30 《美聯儲:任特朗普炮轟,我自巋然不動》

儘管通脹率幾無突破跡象,但美聯儲仍然選擇加息的一個原因在於失業率。許多政府官員預計,隨著時間的推移,當前的失業率水平會促成工資和物價的加速上漲。美國9月份失業率降至3.7%

另外一層原因是我猜的。美聯儲經過了多年鬥爭,應該已經習慣了華爾街試圖用金融市場表現左右美聯儲政策的手法,鬥爭經驗豐富,所以美聯儲更看重通過經濟基本面來判斷是否加息,而不是股價。正如在上週三股市大跌期間舉辦的一個活動上,特朗普和他的最高經濟顧問庫德洛表示的一樣,他們相信美國經濟是強健的。也正如白宮新聞祕書莎拉·桑德斯在收盤後發佈的一份聲明中表示,儘管市場下跌,美國經濟的基本面和未來仍然極其強勁。(當然她這句話的後半句是為特朗普塗脂抹粉,後半句是特朗普總統的經濟政策是這些歷史性成功的原因,併為持續增長奠定了堅實的基礎。偷笑。)

今年第一季度,美聯儲沒有理會標普500指數的暴跌,在3月份選擇了加息。不過,貨幣市場交易員這次則產生了一些懷疑,伴隨全球股市的下跌,交易員們對美聯儲明年加息力度的預期開始有所減弱,其中一些人已經押下新的賭注,賭12月過後美聯儲暫停加息。

歐洲美元市場20193月期權合約走勢顯示市場預計美聯儲最早在明年3月份的政策會議上就會作出暫停加息的決定。從OIS走勢來看,到2019年底美聯儲僅加息兩次的預期已經在貨幣市場行情中得到全面體現,加息三次的機率已從週二的100%下降到了80%左右,與此同時,下一次加息發生在今年年底的機率也從大約81%下降到了76%。美國股市跌至三個月低點引發了這種加息預期的減弱,而通脹不及預期,也起到了一定的推波助瀾作用。

 

 

三、後市關注與預測

表3    美元IRS各主要期限上期預測打臉程度

 表4    美元IRS各主要期限預測及年底點位打臉指數

 

    1本週重點關注美聯儲官員講話,尋找加息計劃是否有動搖的跡象。

 

在美國股市遭遇了2月份以來最大單週跌幅後,市場本週將關注美聯儲重要官員的講話,從中尋找逐漸加息計劃是否有動搖的跡象。將於週四就經濟前景發表講話的美聯儲副主席Randal Quarles可能會引起最多關注。本週美國財政部有關8月份美國國債國際需求的報告已公佈。美聯儲將公佈9月政策會議紀要。

 

2、銅金比看漲,對美元利率形成支撐。

十多家專注大宗商品領域的對衝基金、貿易商、生產商、銀行和經紀商幾乎一致看好銅的短期前景,鑑於銅金比一直和美國國債收益率走勢正相關,所以在這一層面上,向上的銅金比也對美元利率有一定支撐。

 

310yr UST收益率突破後的市場觀點,以及我的判斷。

美國國債收益率突破前高後引發了一波市場大討論,討論後市的新高應該在哪裡,來看看大家都怎麼想。

John Normand為首的摩根大通策略師在上週五的一份報告中寫道,10年期美債收益率應該會穩步上升至2019年底,因為美聯儲可能會在明年年底前的每個季度加息。他們認為,到2019年第三季度,10年期美債收益率將升至3.5%

Newton Investment表示,伴隨股市下跌美債收益率料在3.5%受阻。

彭博行業研究的利率策略師Ira F. JerseyAngelo Manolatos表示,近期美國國債收益率的飆升,令10年期收益率升至不到3.25%的水平,這是新區間的門檻,在該區間內,收益率最高可能測試3.6% 

美國銀行利率策略師Ralph AxelCarol Zhang105日的報告中稱,雖然與養老金資產-負債不匹配相關的長久期需求依然強勁,但30年期債券(包括美國財政部和企業)的供應料足以限制市場影響。

Federated Investors的首席股票策略師PhilipOrlando在彭博電臺接受採訪時表示,10年期美國國債收益率將繼續上漲,明年將達到3.5%,屆時經濟增長放緩的跡象可能會引發國債反彈。

摩根士丹利特別擔心的是,歐洲央行和日本央行的寬鬆政策自2013年以來有助於壓低美國公債收益率;因此情勢若反轉,可能致使美債出現拋售潮。Hans Redeker帶領的分析師團隊指出,31年前,德國央行在類似的經濟背景下出其不意撤回了流動性,而現在面臨的風險是歐洲央行和日本銀行,行為比金融市場認定的更為鷹派。就在本週,歐洲央行管理委員會委員Klaas Knot說,如果歐元區經濟符合決策官員的預測,就有可能考慮加快退出超寬鬆刺激措施的進程。

對於上週的收益率曲線趨陡,是仍然強勁的趨平趨勢的暫時性中斷,還是根本性逆轉,分析師們平分為兩個陣營,法國興業銀行、美國銀行、巴克萊、蒙特利爾銀行認為是暫時性的,摩根士丹利、道明證券、NatWest、富國銀行認為是根本性的。

 

我還是維持5月份的看法不變,年內10yr UST收益率3.35%美元10yr IRS 3.4%。詳細邏輯見去年底的USRates 2018 Outlook和今年5月的US Rates 2018 Outlook Update。後續需要觀察的包括GDP增長、核心PCE平減指數、工資增長、美國國債發行規模、美國國債外國持有量、期貨倉位,以及美聯儲利率路徑。

 

 


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